中小盘指数依然强势,未来股市会全面上涨吗?

股指上行空间有限 综合股市的估值和盈利,未来股市全面上涨的概率较低,大概率继续呈现结构性行情。从风格来看,未来23个月中小盘相对于大盘蓝筹股继续占优。由于业绩的下滑以及估值偏高,上证50指数(3378.6292,-6.

    股指上行空间有限
    综合股市的估值和盈利,未来股市全面上涨的概率较低,大概率继续呈现结构性行情。从风格来看,未来2—3个月中小盘相对于大盘蓝筹股继续占优。由于业绩的下滑以及估值偏高,上证50指数(3378.6292,-6.74,-0.20%)上方的阻力依然较大。
 
    在7月9日央行宣布降准后,股指走势偏强,但分化十分严重。沪深300和上证50指数仍在低位振荡,中证500指数突破6月底的高点。在没有重大资本市场政策的背景下,未来股市的走势则取决于盈利和估值的预期。我们认为,在估值高位且企业盈利预期回落的影响下,股市上涨的动能不足,未来依然是结构化行情,全市场单边上涨的概率不大。
 
    驱动估值上行的因素不明显
 
    当前市场的估值处于较高水平,除了中证500指数的市盈率处于50分位以下,上证50和沪深300都处于75的分位以上。而中小指数的估值水平较低,主要跟盈利大幅上升有关。我们认为,影响估值的因素主要有以下几个方面:
 
    一是整体资金面的宽松情况。当前市场的资金面相对宽松,7月以后央行降准将明显提升银行资金的供给能力,从而驱使回购利率的回落。但从7月MLF的操作量低于市场预期水平来看,央行没有向市场投放大量流动性的趋向,降准只是对冲未来大量到期的MLF。从当前资金利率水平以及未来央行整体维持平稳操作来看,料资金利率下行的空间也有限,市场资金驱动估值上行不明显。
 
    二是进入6月以后,北向资金一直维持在稳定的水平,累计总流入大体维持在1.42万亿元的水平。与之相对应的是,南向资金处于小幅净流出阶段。随着MG通胀水平的回升,市场对于美联储的taper操作预期加强,美元将逐步走强,可能会引起资金从新兴市场回流MG。因此,对于未来外资的流出持谨慎态度,特别要警惕资金回落导致的外资投入我国权益市场资金的萎缩。
 
    三是公募基金发行的份额也在下降。一季度公募基金共发行股票型基金7亿份左右,相比2020年一季度大幅回落50%。在赚钱效应较差的市场中,投资者也是保持相对谨慎的态度。我们预计今年三、四季度公募基金的增量资金增长有限。
 
    因此,从股票市场未来的资金供给以及当前偏高的股市估值来看,股指估值难以上升,估值水平预期使得股指难有较大上涨的空间。
 
    上市公司阶段性高盈利增长或已经过去
 
    图为三大指数的净利润增长情况
 
    得益于国内疫情高峰后经济的快速回升,企业的盈利也快速恢复,当前的企业盈利处于近四年来最好的状态。从上市公司盈利数据来看,中证500在一季度盈利增长超过120%,两年平均的增长也超过了40%,沪深300两年盈利的复合增长也有12%以上,仅上证50的增长为-9%,为负增长。从工业企业利润来看,5月工业企业利润增长率为83%,两年的复合增长也达到30%以上。企业盈利能力的快速提升主要是两个方面的因素:第一,经济的快速恢复带动了全社会产品需求的回升,进而提升了企业的销售能力;第二,由于大宗商品价格大幅上涨,中上游企业的利润出现爆发式增长,从而带动了整体上市公司盈利能力的上升。
 
    但是,未来上市公司盈利的前景我们持谨慎态度。这是由于两方面的原因:
 
    一方面,经济增速回落。主要体现在“出口替代”效应递减下出口增速逐步回归正常、消费复苏的步伐较慢、房地产以及基建的投资增速未来下行的概率较大。PMI指数自2020年11月见顶后一直处于回落的态势,出口指数下行的趋势更为明显,显示未来出口不容乐观。当前制造业增长的势头较好,但在库存较好、高价格以及中下游需求不足的影响下,制造业投资增长有放缓的风险。
 
    另一方面,大宗商品价格上涨侵蚀中下行业的利润。大宗商品价格持续上涨直接导致了PPI的跳涨,但PPI上行的速度非常缓慢,这就导致了PPI与CPI的剪刀差缺口不断扩大,而这一指标正是制造业盈利能力的先行指标。中下游企业由于成本的快速上升,加大了资金压力,在产品价格变化不大的背景下,企业的盈利能力快速受到侵蚀,同时也会制约供给的增加。我们也看到,由于国务院对大宗商品价格的上涨容忍度在降低,在打击投机力度加强和保供应的推动下,大宗商品价格上涨空间也变得有限,这将导致中上游行业企业盈利能力增长速度的回落。
 
    因此,综合股市的估值和盈利,未来股市全面上涨的概率较低,大概率继续呈现结构性行情。从中小盘的运行周期来看,上升周期大致经历2年半的时间,接下来将有2.5—3年的下行周期。这轮创业板指数(3463.791,14.27,0.41%)自2019年2月见底以来已经经历了接近2.5年的上涨周期。从周期角度来看,创业板见顶的时间越来越近,我们预计在今年四季度见顶概率较大。从风格来看,未来2—3个月中小盘相对于大盘蓝筹股继续占优。由于业绩的下滑以及估值偏高,上证50指数上方的阻力依然较大。风格套利依然可以选择多IC空IH来进行操作。

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